佳力圖(600061.SH)是精密空調(diào)設(shè)備和冷水機(jī)組生產(chǎn)龍頭企業(yè)。

轉(zhuǎn)債方面，發(fā)行規(guī)模較小(3億)，債項(xiàng)評(píng)級(jí)為AA-級(jí)，債底保護(hù)弱，平價(jià)低，綜合看申購(gòu)安全墊較薄。

定價(jià)方面，佳力正股當(dāng)前價(jià)格21.19元，對(duì)應(yīng)轉(zhuǎn)債平價(jià)為90.55，參考清水、起步等相似個(gè)券并結(jié)合正股基本面判斷，我們預(yù)計(jì)佳力轉(zhuǎn)債上市首日平價(jià)溢價(jià)率在16%附近，對(duì)應(yīng)價(jià)格在105元附近。綜上，我們建議一級(jí)市場(chǎng)謹(jǐn)慎參與。

精密空調(diào)設(shè)備和冷水機(jī)組生產(chǎn)龍頭企業(yè)，市場(chǎng)空間較為廣闊佳力圖是精密空調(diào)設(shè)備和冷水機(jī)組生產(chǎn)龍頭企業(yè)。19年年報(bào)顯示，公司精密空調(diào)業(yè)務(wù)營(yíng)收占總營(yíng)收64.55%，智能化一體機(jī)房占19.05%，而新產(chǎn)品冷水機(jī)組占7.66%，均屬于IDC產(chǎn)業(yè)鏈上游。從行業(yè)來看，通信、金融、電力、醫(yī)療、交通等各領(lǐng)域?qū)DC機(jī)房的需求持續(xù)攀升，顯然也會(huì)驅(qū)動(dòng)機(jī)房空調(diào)和冷水組市場(chǎng)需求增長(zhǎng)。但僅從商業(yè)模式來看，機(jī)房空調(diào)行業(yè)獲取訂單以投標(biāo)為主，公司議價(jià)能力普遍不強(qiáng)。

就佳力而言，其亮點(diǎn)主要是： 1、公司機(jī)房精密空調(diào)市場(chǎng)份額較高，行業(yè)第二，國(guó)內(nèi)品牌第一，處于絕對(duì)龍頭地位;2、技術(shù)研發(fā)能力強(qiáng)+產(chǎn)品線豐富，是部分國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)制定的參與者。正股估值偏高，機(jī)構(gòu)關(guān)注度低，阿里云、IDC和大數(shù)據(jù)等是上漲觸發(fā)劑佳力圖當(dāng)前股價(jià)21.19元，PE TTM為76.8x，處于自身歷史高位。若以英維克(51.6x)、光環(huán)新網(wǎng)(46.3x)、奧飛數(shù)據(jù)(68.3x)等公司為可比公司，該股估值也偏高。

股性方面，佳力圖近1月?lián)Q手率127%、當(dāng)前100周年化波動(dòng)率為67%，股價(jià)彈性較強(qiáng);但截至20H1，基金持股僅0.71%，關(guān)注度較低。題材來看，阿里云、IDC和大數(shù)據(jù)等均是其上漲觸發(fā)劑。股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，關(guān)注存貨和應(yīng)收賬款減值和項(xiàng)目未達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中，截至20H1，控股股東南京楷得投資有限公司持股比例為38.72%，均為限售股且將于20年11月解禁。轉(zhuǎn)債發(fā)行前，控股股東股票質(zhì)押占總股本的20.18%，占其持有股份數(shù)的52.11%。

信用方面，主要關(guān)注：

1、存貨和應(yīng)收賬款減值風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)業(yè)務(wù)周期長(zhǎng)，產(chǎn)品確認(rèn)收入和應(yīng)收賬款回款均較慢，存貨中發(fā)出商品占比大;

2、募投項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。該項(xiàng)目用途為建設(shè)IDC，屬于公司新業(yè)務(wù)，投產(chǎn)情況可能不達(dá)預(yù)期。

條款分析：評(píng)級(jí)低，債底保護(hù)性較弱，申購(gòu)安全墊較薄佳力轉(zhuǎn)債的票面利率分別為0.5%，0.7%，1%，1.8%，2.5%，3%，到期贖回價(jià)為118元(含最后一期年度利息)，期限為6年，面值對(duì)應(yīng)的YTM為3.80%;債項(xiàng)/主體評(píng)級(jí)為AA-/AA-(中證鵬元)，以上清所 6 年期 AA-中短期票據(jù)到期收益率6.78%(2020/7/29)作為貼現(xiàn)率估算，債底價(jià)值為84.69元，債底保護(hù)性弱。下修條款為[15/30，85%]，有條件贖回條款 [15/30，130%]，有條件回售條款 [30，70%，面值+當(dāng)期應(yīng)計(jì)利息]。當(dāng)前正股股價(jià)為21.19元，對(duì)應(yīng)平價(jià)90.55元。綜合看，該券申購(gòu)安全墊較薄。上市定位與申購(gòu)價(jià)值分析佳力正股當(dāng)前股價(jià)為21.19元，對(duì)應(yīng)平價(jià)為90.55元，可參考相近規(guī)模、相同評(píng)級(jí)的起步(平價(jià)90.52元，平價(jià)溢價(jià)率15.64%)、清水(89.61， 19.53%)。

我們認(rèn)為：1、該券評(píng)級(jí)低，規(guī)模小，大資金入庫(kù)限制明顯，可操作性不高，可能存在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn);2、正股估值偏高，但I(xiàn)DC行業(yè)持續(xù)景氣，且不缺題材;3、IDC標(biāo)的較為稀缺，未來或與寧建、城地等一道成為該產(chǎn)業(yè)鏈的核心品種，值得稍加關(guān)注;4、受資質(zhì)等因素影響，預(yù)計(jì)該券上市定位不會(huì)太高，如果價(jià)格合理可積極低吸。

綜上，我們預(yù)計(jì)上市首日平價(jià)溢價(jià)率在16%附近，對(duì)應(yīng)價(jià)格105元左右，建議一級(jí)市場(chǎng)謹(jǐn)慎參與。

風(fēng)險(xiǎn)提示：存貨和應(yīng)收賬款減值風(fēng)險(xiǎn)，項(xiàng)目未達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。

標(biāo)簽： 佳力轉(zhuǎn)債價(jià)值分析